Q3 项目恢复程度分化,关注后续复苏节奏与新项目扩张Q3 各存量演艺项目恢复程度分化,团队游欠佳影响整体恢复节奏Q3 公司存量项目主业预计盈利转正,但受团队游占比差异+学生出游限制等影响分化较大:预计丽江恢复最佳,三亚次之,而杭州本部受限于基数大及团队客流影响,恢复相对较慢,但公司也积极通过夜游模式探索收入增量。此外桂林、张家界、九寨项目等均处于恢复过程中。此外,新郑项目 9 月 19 日正式开业,但考虑公司上半年确认轻资产收入 1 亿+,我们预计 Q3 公司轻资产确认预计或相对有限。此外, 花房 Q3 预计贡献投资收益 300 万元左右。公司前三季度毛利率降约8pct,期间费率增 36.97pct,主要系公司上半年景区停业期间,相关成本费用调整至管理费用科目导致管理费率大增 34.33pct。
短期跟踪收入恢复节奏,新项目新模式支撑长线中枢
国庆期间公司存量项目收入预计恢复至同期 7 成,环比 Q3 改善。考虑国内外疫情防控差异,预计明年国内游仍有期待,公司存量项目仍有望受益。中线来看,公司新项目新模式持续推进。一方面,公司明年仍有望推出上海、佛山等项目,此外,西塘、珠海等项目也在积极推进中。中线来看,未来成都、北京、江苏等区域也不排除落地新项目。另一方面,杭州本部试点演艺王国集群模式,未来有望逐步推广,带来新看点。
风险提示:疫情风险, 减值风险及股东减持风险,新项目不达预期等
疫情不改龙头本色,新模式新项目助力新成长,维持“买入”
考虑恢复节奏,下调公司 20-22 年 EPS 至 0.06/0.50/0.71 元(此前0.18/0.59/0.76 元),明后年估值 33/23x。虽客流全面恢复仍待时日,但新项目新模式仍支撑公司中长线成长,且国内外疫情防控差异下, 明年国内游仍有期待,仍维持“买入”评级。
三季报业绩下滑 81%,基本符合预期,经营现金流转正
2020 年前三季度,公司实现收入 6.19 亿元,同比下降 71.96%;实现归母业绩
1.34 亿元,同比下降 89.47%,扣非业绩 1.11 亿元,同比下降 89.84%,EPS0.05 元,基本符合我们预期。若剔除花房重组影响,估算公司前三季度收入下滑 66%; 归母业绩下滑 86%,疫情影响显著。
Q3 单季,公司实现营收 3.36 亿元/-57.45%,实现归母业绩 9390.35 万元
/-80.64%,扣非后业绩 9135.79 万元/-80.87%,环比公司此前 Q2 营收 1.49 亿元/-75%,扣非业绩 0.02 亿元/-99%,同比盈利改善。并且,Q3 经营现金流 2.82
亿元/-43.16%,带动公司前三季度现金流转正为 1.59 亿元。
Q3 各存量演艺项目恢复程度分化,团队游欠佳影响整体恢复节奏
受疫情影响,公司存量演艺项目旗下各景区于 2020 年 1 月 24 日起暂停运营,
并于 2020 年 6 月 12 日全面恢复营业(含九寨)。
Q3 公司存量项目主业预计盈利转正,但各项目分化较大。结合我们 Q3 持续跟踪,受制于国内团队游恢复欠佳,景区限流瓶颈(50%-75%)以及各区域差异, 包括部分区域对学生暑期出游限制,导致公司各存量项目表现分化。丽江恢复最佳,三亚次之,而杭州本部受限于基数大以及此前团队占比相对较高,预计
恢复程度不及三亚、丽江,但公司也积极通过探索剧院集群和夜游模式,扩大周边游覆盖,但短期因新模式费用等增加,部分也影响了杭州本部盈利。而桂林、张家界、九寨项目因团队游占比不低,恢复预计也需要时间。
此外,新郑项目 9 月 19 日正式开业,但考虑公司上半年确认轻资产收入 1 亿+, 我们预计 Q3 公司轻资产确认预计或相对有限。此外,花房 Q3 预计贡献投资收益 300 万元左右。
疫情下收入承压致毛利率下滑,期间费用率大增
2020 年前三季度,公司毛利率 65.34%,同比下降 8pct,主要来自几方面影响: 一是疫情影响下主业承压,主业毛利率下滑,二是高毛利率的轻资产占比相对高于去年,三是六间房出表影响。Q3 单季,公司毛利率 55.43%,同比下降24.44pct,主要与存量演艺公园疫情下客流承压而部分成本相对刚性有关。
前三季度,公司期间费率达 49.53%,同比上升 36.97pct,主要系公司上半年景区停业期间,相关成本费用调整至管理费用科目导致管理费率大增 34.33pct 所致。销售费率和研发费率微增 1.41%、3.48%,后者主要与新模式探索相关, 而财务费率降 2.25pct。Q3 单季,公司期间费率增 12.92pct,主要系疫情下收
入减少管理费率增 9.26pct,以及研发费率增 3.01pct 所致。
短跟收入恢复节奏,新项目新模式支撑长线中枢
虽然 Q3,受制于国内疫情局部扰动、国内团队游恢复欠佳等,公司存量项目表现较为分化,部分过往团队游占比较高的项目恢复较慢;但结合我们对公司十一黄金周的跟踪,公司国庆收入基本恢复至去年同期,剔除新增项目贡献,存量项目预计恢复至同期 7 成左右,环比 Q3 持续改善。鉴于此,后续伴随国内疫情防控持续可控、国内出游各类约束限制减少等,叠加海外疫情持续反复下出境游持续受制,我们预计公司存量项目后续仍有望逐步复苏。展望明年,考虑国内外疫情防控差异。预计国内游仍有一定期待,公司存量演艺仍有望受益。新项目新模式持续推进。一方面,公司明年仍有望推出上海、佛山等新项目,
此外,西塘、珠海等项目也在积极推进中。中线来看,结合公司此前官方微信
号,公司仍有持续新项目空间,未来成都、北京、江苏等区域也不排除落地新项目。另一方面,杭州本部试点演艺王国集群模式,推出全新演艺秀《喀秋莎》、
《WA!恐龙》、《幻影》,还有集装箱音乐会、啤酒烧烤美食特惠等丰富多元的夜游新体验,目前来看初步试水良好,未来有望积极推广。综合来看,新项目+ 新模式有望支持公司中长期持续成长。
跟踪项目恢复节奏,新项目新模式支撑长线中枢,维持“买入”
考虑团队游恢复节奏及国内局部疫情阶段扰动等因素,我们下调公司 20-22 年EPS 至 0.06/ 0.50/0.71 元(此前 EPS 预测为 0.18 /0.59/0.76 元),明后年估值32/23x,其中预计演艺主业 EPS0.04/0.49/0.69 元,明后年估值 34/24 倍。虽客流全面恢复仍待时日,但新项目新模式仍支撑公司中长线成长中枢,且国内外疫情防控差异,明年国内游仍有期待,维持“买入”。
风险提示
宏观系统性风险及大规模传染疫情风险;监管风险;六间房长期股权投资减值风险;新项目扩张低于预期;既有项目增长趋缓;股东减持风险。