本报告导读：
珠免上市后有望迎来黄金发展期。

投资要点：
投资建议：我们采用PE 估值法。我们预计公司 2020-2022 年归属于
母公司净利润分别为 6.90、7.89 和 8.74 亿元，对应 EPS 为 0.33、0.38
和 0.42 元，参考同行估值，考虑到公司有收购免税资产的预期，给
予一定估值溢价，公司 2021 年 25xPE，对应目标价为 9.5 元。首次覆盖给予增持评级。
海外消费持续回流，珠海大有可为。①我国出境游人均消费已经连续
4 年下滑，免税行业成长迅速。②2019 年珠海市出入境 1.73 亿人次
/+12.3%，占全国比高达 26%。拱北口岸出入境达 145 亿人次/+7.4%。
③珠海及横琴有望迎来政策利好。④2020.10.1-7 日，拱北边检共验放出入境旅客近 160 万人次,较 2019 年恢复超 50%。
拓 3 重腾飞空间。①珠海免税目前是全国第二大免税公司，成本优势
显著。共拥有十家免税店，按口岸划分包括珠海的拱北、九洲港、横琴、跨境工业区四个口岸和天津滨海国际机场。②公司斥资 16.51 亿
元拍得三亚总部经济及中央商务区约 49.4 亩地块，想象空间巨大。
③优化品类与供应链：公司有望提高香化比例，提升直采能力。④拱北口岸翻新后将大幅增加运营面积，提升购物体验。
地产稳步发展，大健康板块积极布局。①地产业务继续“立足珠海，
区域布局”的发展战略。②购买科华生物资产，向大健康领域布局。
风险提示：宏观经济波动影响旅游需求；海南免税政策放开低于预期； 免税行业竞争格局发生变化；公司收购免税资产失败的风险。