事件：11 月 9 日，公司发布《非公开发行预案》，拟募集 9.1 亿元，其中隐身无人机投入 3.71 亿元，占募投非补流金额 68.77成为资金主要投向，公司 CH-7 无人机或进入发展快车道。此外，
本次募投拟对低成本机载武器进行产业化投入，加强公司消耗品的收入占比，可与自产整机业务紧
密结合。

由于公司三季报无业务拆分情况且膜业务较大波动，致使合并表观无法准确反映无人机业务发展情况。因此，公司基本面数据主要以 2020 半年报显示为主，20H1 公司实现营业收入 10.38 亿元，同
比-4.44 ；实现归母净利润 0.29 亿，同比-20.22 ；其中，公司无人机主体彩虹公司实现净利润 0.497
亿元，同比大增 46.72 。我们认为，无人机主体彩虹子公司在受疫情影响，主要交付时点移后的情况下，依然做到高增长，无人机产业高景气度凸显。
⚫20H1 表观波动不改无人机主体利润增长，高研发投入符合新机型建设预期
受疫情影响，公司整体营收/归母净利润均有所承压，主要系膜业务扰动影响所致（20H1 背材膜及 绝缘材料业务同比-11.43 ，占总营收比重 30.21 ），因此公司三大报表较难反映真实无人机景气情
况。
从细分业务看，公司无人机业务营收与毛利率小幅下滑（-1.19 /-1.89 ），我们认为主要系疫情影响以产品售后服务、零部件业务为主的神飞公司经营下滑导致，参考 2019 年年报公司无人机业务净利润 75均来源彩虹公司，因此可判断公司无人机核心业务盈利能力上半年未受影响（彩虹公司
46.7 净利润增长），同时考虑到下半年疫情逐渐缓解，我们预计神飞公司有望在下半年恢复业务。此外，公司研发投入 H1 同比增长 23.49 ，高速隐身无人机 CH7 持续紧密研发，各类新型号试飞500 余次，累计飞行航时超 3000 小时，新机型梯队建设符合预期。
⚫我国无人机骨干企业，彩虹 3/4/5 多型号无人机出口全球前三
公司无人机综合实力国内领先地位，无人机主业包括大中型无人机及其机载任务设备（含武器系统） 的研发设计、生产制造、试验销售以及相关服务。公司可面向国际、国内的军事和民用领域用于提供整机产品及多元化服务，彩虹系列无人机国内型谱最全，成熟产品包括彩虹-3、彩虹-4、彩虹-5、
彩虹-804D 等，已出口至多个国家并成功获得大量国际、国内市场订单，是我国首家实现无人机批

量出口、出口量最大的单位，近 10 年销售累计数处于全球市场前 3 位。19 年公司与多个用户合同签约，签约额创历史最好记录。
⚫ 中大型无人机度过十三五军贸销售阶段，“出口转内销”或实现突破
根据国防科技信息网报道， 全球军用无人机 (UAVs)的市场价值将由 2018 年的 121 亿美元上升到
2025 年的 268 亿美元，在此期间，复合年均增长率(CAGR)为 12。中新网 2014 年报道，我国无人
机与美国差距近 20 年，相当于美国、以色列 90 年代水平，美国 2000 年到 2012 年发展阶段（经
历了阿富汗、伊拉克两次现代战争试用洗礼），军用无人机进入快速增长阶段，类比美 2000-2012
年年产值增长超过 11 倍（国防部在无人机方面的投资已经从 2000 财年的 2.84 亿美元增长到 2012 年的 33 亿美元，12 年是 00 年的 11.62x）。考虑到近年我国已成为无人机军贸市场的主要出口国，我们认为“出口转内销”国内内需军用无人机产业的拐点有望到来。
盈利预测与评级：综上我们认为，公司受海外疫情影响短期交付或有所承压，因此 2020-22 年公司预测营业收入由 40.35/50.66/62.34 下调至 37.48/48.50/62.25 亿元，对应归母净利润 3.87/5.04/6.56 亿元，EPS 为 0.41/0.53/0.69 元，PE 为 53.50/41.03/31.54x。从长期看，公司彩虹无人机作为我国目前主要采购装备中空长航时龙头机型，长期有望随产业高景气实现快速放量，因此维持“买入”评级。
风险提示：公司无人机交付不及预期，募集资金投资项目风险，客户集中度风险等。