本期投资提示：
⚫证券行业是典型的周期性行业，具有高波动、高弹性的特征。由于证券公司的收入直接受 到股票市场的影响，因此证券行业对市场波动更加敏感，一直被看作股票市场的风向标。证券行业作为金融领域的子行业，其研究方法又与传统的周期性行业不同，很难找到一个完整的经济学供需框架进行分析。行业发展的根本逻辑是整个行业利润的不断增长，因此在分析证券行业的景气度时，我们将主要从利润的角度去寻找行业发展的内在驱动力。
⚫证券公司的业务构成比较统一，具有明显的同质化特征。证券公司的业务收入主要由六大 业务构成，分别为经纪业务、投行业务、自营业务、资管业务、信用交易业务以及投资咨询业务。
⚫对证券公司收入进行拆分，寻找各项业务的跟踪指标，并使用回归方法检验不同期的指标对证券行业净利润的拟合能力。根据回归结果，最终选择的景气指标为股基成交金额同比
（经纪业务）、流通市值同比（自营及资管业务）、筹资金额同比（投行业务）和两融成交金额同比（信用交易业务）。
⚫行业景气度可以较好地反映超额收益，并对行业指数的变化进行预判。从历史上看，证券 行业有两次明显的超额收益机会。第一阶段从 2006 年 10 月至 2007 年 10 月，第二阶段
从 2014 年 10 月至 2015 年 4 月。同时今年 5 月至今，证券指数从 5525 点上升至 7524
点，区间收益率 36%，超额收益率 17%。
⚫证券行业指数的表现并不是单一的行业景气度驱动，同时也受到市场情绪的较大影响。在 市场情绪火热时，证券行业指数会出现比较明显的估值提升现象，板块成交额是衡量市场情绪变化的较好指标。
⚫证券行业的投资逻辑分为两方面，一方面需要在长期的震荡中判断阶段性行情的到来，另 一方面需要在极端低迷的市场中寻找合适的投资时机。从历史上看，证券指数的长期趋势性机会较少，阶段性行情的持续时间不长，但超额收益十分明显。同时由于证券行业的周期特性，在市场极端低迷时，也会出现估值修复的投资机会。
⚫在不同市场状态下可以构建不同的择时策略。当证券指数位于过去三 20%分位数以下时， 说明市场状态极端低迷。在市场震荡状态时，如果行业景气度环比上升幅度较大，并伴随着成交额提升，预示着阶段性行情的到来；在市场状态低迷时，行业景气度环比上升预示着估值修复的投资时机。
⚫相比于常用的 20 日均线择时策略，基于行业景气度和估值的择时策略有较好的表现，对证券行业指数趋势和拐点的判断更加准确。相比于基准，超额年化收益率 16.13%，夏普比率 0.71，Calmar 比率 0.47；相比于 20 日均线择时策略，超额年化收益率 12.86%， 夏普比率 0.45，Calmar 比率 0.29。策略共发出 18 次买入信号，较好地判断了 2015 年以及今年证券行业的超额收益，同时把握住了 2018 年之后的估值修复行情。